Belayer Weekly Recap (08-15 ноември): Fusaka, ETF outflows и завръщането на „регулираните ICO-та“

Тази седмица пазарът изглежда нервен: Bitcoin пробива под 100 000 долара, спот ETF-ите отчитат второто си най-голямо дневно изтегляне на капитали, а сентиментът се връща към нивата от февруари. Под повърхността обаче тече съвсем различна история. Ethereum се готви за най-големия си скалиращ ъпгрейд след The Merge от 2022, Coinbase връща „легалните ICO-та“, Grayscale тръгва към IPO, прогнозните пазари влизат в UFC, а JPMorgan пуска доларов депозитен токен върху публичен блокчейн. Рисковият апетит се охлажда, но инфраструктурата за размяна на стойност ончейн се разгръща с пълна сила.

Ethereum и ъпгрейдът Fusaka

Моментът, в който инфраструктурата настигна наратива

Ethereum навлиза в последната права към следващия си голям хардфорк – Fusaka, планиран за основната мрежа на 3 декември 2025 г. Според официалната пътна карта на Ethereum Fusaka e най-големият „bundle“ от подобрения след The Merge, добавяйки около 12 Ethereum Improvement Proposals (EIP) с фокус върху капацитет, ефективност и сигурност на базовия слой. В следващите редове не може да избягаме от известно количество блокчейн сленг, така че използвайте линковете към нашия блокчейн речник.

Сърцето на ъпдейта е EIP-7594 (PeerDAS – Peer Data Availability Sampling). PeerDAS позволява на nodes да проверяват наличността на данни, като вземат проби само от малки, произволно избрани части от blob данни. Така мрежата може да увеличи значително обема данни за L2, без да превръща валидирането в спорт само за дата центрове.

Изискванията за съхранение на full node също се подобряват близо 3 пъти - от 16 до 33 GB срещу 50 до 100 досега. Самите “blobs” на всеки блок се увеличават от 6 на 9 и се запазва тенденцията за увеличение до 128 на блок. 

Паралелно с това идват предложения като EIP-7935, което повишава целевия block gas limit до около 60 милиона, увеличение с 50% от сегашното ниво, и EIP-7918, което обвързва таксите за „blob“ данни по-тясно с натоварването на L1. Целта е да се избегне ситуацията от първите месеци след Dencun, когато таксите за blob-ове скачаха или падаха към нула независимо от реалното търсене.

По оценка на някои анализи Fusaka и последващите увеличения на blob капацитета могат да доведат с до 60% спад на таксите за най-използваните L2 мрежи – без потребителите изобщо да забележат промяната в интерфейса. 

Предвижда се и нова функция, която позволява на крипто портфейли да използват биометрична аутентификация, подобна на Face ID или пръстов отпечатък, с които вече сме свикнали във Web2

Контекст

Fusaka е логичната следваща стъпка след Dencun и Pectra в модулния модел на Ethereum: L1 като слой за сетълмент и сигурност, L2 като потребителски слой, където се случва по-голямата част от транзакциите. Последният ъпгрейд Dencun въведе концепцията за „blobs“ и намали значително цената за публикуване на данни от L2 rollup-ите. Сега Fusaka се грижи „водопроводът“ под тях да издържи на очаквания растеж в използването на Ethereum мрежата и запълването на новоосигурения капацитет. 

Затова и голяма част от ефекта на ъпдейта е почти невидим за крайния потребител. Няма нови „играчки“, няма промяна в логиката на смарт договорите. Вместо това виждаме оптимизация на валидаторската инфраструктура, по-предсказуеми разходи за L2 операторите и по-добри защити срещу DoS атаки върху слоя за данни.

За институционалните играчи това е важно не само заради таксите, а заради увереността, че мрежата може да поеме мащабите на задаващата се токенизация на активи и DeFi, без да се компрометира децентрализацията. Защо това е толкова е важно вижте в статията - “Блочкейн трилема”. 

Защо това е важно:

Fusaka е точно от онези събития, които са по-значими за фундаментите, отколкото за краткосрочната цена. Ако ъпгрейдът мине гладко и последващите увеличения на blob капацитета се реализират, Ethereum ще може да поддържа L2 екосистема със значително по-голям обем транзакции, без това да изисква от валидаторите все по-силен, индустриален хардуер, и без да жертва сигурност. Това е критично за всяка дългосрочна теза за ETH като „инфраструктурен актив“ – от DeFi и NFT до токенизирани държавни облигации и депозитни токени.

За инвеститорите в ETH ъпгрейдът намалява един от големите структурни рискове: че Ethereum ще бъде изпреварен от по-бързи, но по-централизирани L1 алтернативи. 

Пазарен обзор: risk-off, но не и капитулация

Bitcoin под 100 000 долара, втори най-голям отлив от ETF-и и паралелен ръст на стабилните монети

През седмицата Bitcoin отново проби надолу ключовото психологическо ниво от 100 000 долара, като на моменти се търгуваше около и под 96 000 долара – най-ниските стойности от май насам. Това е третата подобна корекция само този месец и означава спад от близо 24% спрямо върха през октомври около 126 000 долара. 

Спот Bitcoin ETF-ите отчетоха нетен отлив от приблизително 870 млн. долара само за един ден – вторият най-голям дневен outflow в тяхната история. Данни на CoinGlass показват, че общите ликвидации в крипто дериватите са достигнали 463 млн. долара, от които 342 млн. долара идват от дълги позиции – поредното напомняне, че ливъриджът не прощава.

На този фон JPMorgan публикува анализ, според който „подът“ за Bitcoin в момента се намира около 94 000 долара – приблизителната себестойност на производство (mining production cost) след последните покачвания на мрежовата трудност. Банката подчертава, че исторически този показател често действа като силно ниво на подкрепа, и същевременно запазва своя 6–12 месечен „upside case“ за цена около 170 000 долара.

Контекст

На пръв поглед това изглежда като класически риск-оф епизод: макро несигурност, охлаждане на очакванията за бързо понижение на лихвите от Фед, спад в апетита към рискови активи и синхронна слабост в по-рискови tech акции. В подобна среда е логично част от капитала да излиза от спот ETF-ите и да търси убежище. Но къде отива този капитал?

Тук идват стабилните монети. Съвсем отделни изследвания показват, че капитализацията на стабилните монети вече надхвърля 300 млрд. долара, а дневните им трансакционни обеми са от порядъка на 3,1 трилиона долара – повече от Visa и на второ място след ACH в САЩ. Това не е динамика на пазар, който „умира“. Това е ребалансиране вътре в крипто екосистемата: от волатилни активи към ончейн долар. 

Настроението на пазара в момента е толкова ниско, колкото беше по време на февруарската корекция, когато пазарната капитализация на криптоактивите временно падна до около 2,8 трлн. долара. Важно е обаче да се подчертае, че текущото движение остава далеч от капитулация на пазара, а по-скоро действа като “системно” охлаждане и пренареждане на риска, отколкото като край на потенциален bull цикъл, който така и не видя признаци за класически ритейл FOMO - масовият инвеститор по-скоро стои настрана и наблюдава. Това е цикъл, който все още се движи предимно от институционални потоци и по-професионален капитал.

Защо това е важно

За дългосрочен инвеститор този епизод е неудобен, но не и необясним. От една страна, масивните outflows от ETF-ите и пониженият сентимент показват, че краткосрочната посока може да остане волатилна и надолу. От друга обаче, ръстът на стабилните монети и възприемането на криптоактивите от институции като актив със „собствена фундаментална себестойност“ (през production cost за Bitcoin и key usage за Ethereum) подсказват, че рамката, в която се мисли този пазар, се променя. 

Coinbase връща „ICO-тата“, този път с регулация

Платформа за токен оферти, Clarity Act и как може да изглежда следващият bull market

Coinbase обяви нова платформа, която позволява на индивидуални инвеститори да купуват токени преди листинга им на борсата – за пръв път след ICO-бума от 2017–2018 г. 

Според информацията на Wall Street Journal и Reuters, платформата ще провежда приблизително по една токен оферта месечно, като разпределението ще става чрез алгоритъм, целящ по-широко и „честно“ разпределение. Покупките ще се правят в USDC, а инвеститорите ще трябва да са напълно верифицирани и в добро регулаторно „здраве“ според изискванията на Coinbase.

Първата оферта ще бъде токенът на блокчейн проекта Monad, като Coinbase обещава, че всички токени, минали през платформата, ще бъдат листнати на борсата. Предвидени са и защити: санкции за инвеститори, които веднага продават токените си, както и шестмесечни ограничения за емитентите върху допълнителни продажби.

Контекст

Историческият спомен за ICO-манията от 2017 г. е двузначен: от една страна, това бе първият голям експеримент с децентрализирано набиране на капитал. От друга – регулаторен кошмар с масови измами, лошо разкриване на информация и практически никаква защита на инвеститорите. Неслучайно именно тази вълна доведе до години на „регулация чрез наказателни действия“ от страна на SEC.

Днешната ситуация изглежда различно. В САЩ вече имаме приет GENIUS Act за стабилните монети и House-passed Digital Asset Market Clarity Act („CLARITY Act“), който цели да дефинира ролите на SEC и CFTC и да даде правна рамка за „digital commodities“ – токени, които не са ценни книжа в класическия смисъл. Паралелно с това SEC под ръководството на Paul Atkins работи по „token taxonomy“ – рамка, която да обозначи кога и при какви условия токенът е ценна книга и кога вече е достатъчно децентрализиран, за да бъде третиран като стока.

На този фон ходът на Coinbase изглежда по-скоро като стратегически залог, че CLARITY Act или сходна версия на законопроекта ще получи окончателно одобрение, и че режимът за нови токен емисии ще бъде по-прозрачен и предвидим. Неслучайно Bitwise CIO Matt Hougan коментира, че „compliant ICO-тата“ – т.е. токен оферти, които изначално са съобразени с новите правила – могат да дефинират следващия bull market, вероятно от 2026 г. нататък.

Защо това е важно

За крипто проектите това означава възможност за капитал, който не идва само от фондове и частни рундове, а от по-широка база инвеститори, без да се влиза в сивите зони на регулацията. За инвеститорите – шанс да участват по-рано в проекти с потенциал, но при по-строги изисквания за разкриване на информация, vesting и listing. Aко рамката на CLARITY Act се наложи, следващият цикъл от токен оферти може да изглежда много по-близо до традиционните публични пазари – с по-ясни правила, по-силни институционални участници и по-малко „whitepaper-чета“ без продукт.

Grayscale тръгва към IPO

Когато най-големият мениджър на крипто активи стане публична компания

Grayscale Investments официално направи публично своето IPO досие към SEC и се готви за листинг на New York Stock Exchange под тикера GRAY. Компанията управлява около 35 млрд. долара в активи към 30 септември 2025 г. и остава печеливша: за първите девет месеца на годината Grayscale отчита 318,7 млн. долара приходи и 203,3 млн. долара нетна печалба. Това обаче е спад от 20% в приходите и понижение на печалбата спрямо същия период година по-рано (397,9 млн. долара приходи и 223,7 млн. долара печалба).

Фирмата подчертава в проспекта си, че бизнесът ѝ е силно корелиран с волатилността и цената на крипто актива, върху който са стъпили продуктите ѝ – основно Bitcoin и Ethereum, а отскоро и Solana. Припомняме, че допреди две години Grayscale бе единствената компания, която предлагаше регулиран начин за инвестиране от акредитирани и институционални инвеститори, но с преформатирането на техните крипто тръст продукти в борсово търгувани продукти (ETP) и появата на конкуренция, те загубиха немалка част от активите си под управление и бяха принудени да свалят своите такси за управление вследствие на засилена конкуренция. Най-големият конкурент за продуктите на Grayscale остава Blackrock. 

IPO-то е структурирано като т.нар. Up-C, при което майката Digital Currency Group запазва мажоритарен контрол върху гласовете и фирмата ще бъде третирана като „controlled company“ по правилата на NYSE. Пазарните оценки за потенциална капитализация варират около 30–33 млрд. долара.

Контекст

Grayscale ще се опита да хване инерцията на пазара. През 2025 г. вече видяхме IPO-тата на Circle, Gemini, Bullish, Galaxy и Figure, а още компании като BitGo и Consensys работят по листинги очаквани през 2026-а. В този смисъл IPO-то на Grayscale е част от по-широка вълна на „институционализация“ на крипто сектора. 

Най-успешното IPO на годината бе Circle – емитентът на USDC. Неговият успех се дължеше на покачването на основните индекси след шока на митата през април, възходящ тренд при  ETH и очакване за “stablecoin summer”. Седмици след дебюта си CIRCL достигна цена над $250, докато сега се търгува на около $80 при $20 млрд капитализация. 

Прогнозите около Circle са противоречиви - Mizuho поддържа негативна (underperform/underweight) оценка и целева цена около 70 долара, аргументирана с конкурентен натиск и рискове около маржовете. От друга страна JPMorgan, която буквално тази седмица направи „double upgrade“ на Circle от underweight до overweight,  повиши target цената от $94 на $100, посочвайки силни Q3 резултати и подобряващи се фундаментални показатели.

Разминаването между тези гледни точки е показателно. Дори за компания в сърцето на новия регулаторен режим за стабилни монети equity-тезата е всичко друго, но не и консенсусна. Това важи и за Grayscale: да, фирмата е печеливша и доминираща, но същевременно изправена пред натиск от по-евтини ETF-и, конкуренция от нови мениджъри и концентриран риск към няколко водещи актива.

Защо това е важно

За инвеститорите, които не искат или не могат да държат директно крипто, Grayscale предлага още един канал за експозиция – този път под формата на публична акция. За пазара като цяло IPO-то е още едно доказателство, че крипто инфраструктурата не само оцеля след „криптозимите“, а вече се бори за място рамо до рамо с традиционните мениджъри на активи на Уолстрийт.

От гледна точка на управление на портфейл това поставя интересния въпрос: кога е по-рационално да притежаваш самия актив (Bitcoin, Ether) и кога – бизнеса, който живее „над него“ чрез такси и управление?

Polymarket и UFC: когато предсказваме мачове on-chain

Прогнозните пазари вече и в праймтайм спортни събития

Polymarket, водещата децентрализирана платформа за прогнозни пазари, подписа многогодишно партньорство с UFC и Zuffa Boxing. Сделката прави Polymarket „официален и ексклузивен prediction market партньор“ и се предвижда интеграция на пазарните коефициенти и динамика директно в живите предавания на мачовете.

По време на мачовете зрителите ще могат да виждат в реално време как се променят пазарните оценки за вероятността даден боец да спечели, включително визуализации на “fan sentiment“ и обеми на търговия. 

Контекст

Polymarket вече излезе от нишата си в крипто общността, след като прогнозни пазари пазара познаха Тръмп като победител на изборите в САЩ и името на новия папа. Данните от тях все по-често се цитират от медии като индикатор за „колективните очаквания“. 

Партньорството с UFC е логичната следваща стъпка в един по-широк тренд в САЩ В последните години управлението на страната системно либерализира пазара на спортни залози на щатско ниво. В същото време границата между „информационен пазар“ и „хазарт“ става все по-размита. Формално Polymarket често се защитава с тезата, че това са пазари за информация, чиито цени резюмират колективните очаквания. На практика обаче поведенческият профил на участниците често не се различава много от този на традиционните комарджии.

Защо това е важно

За крипто екосистемата това партньорство означава още един канал, по който Web3 продуктите проникват в масовата култура – не през DeFi приложения или NFT колекции, а през спорт и забавление. За регулаторите – още един тест: до каква степен подобни платформи трябва да бъдат третирани като борси за деривати, като спортни букмейкъри или като нещо трето.

JPMorgan пуска USD депозитен токен върху Base

Когато банковите депозити стъпят на публичен блокчейн

JPMorgan обяви нова фаза в развитието на своята дигитална валута JPM Coin: USD депозитен токен за институционални клиенти, който за пръв път ще бъде достъпен и върху публичен блокчейн – Coinbase Base, L2 мрежа над Ethereum.

Досега JPM Coin функционираше основно в рамките на частната Onyx инфраструктура на банката, осигурявайки вътрешнобанкови разплащания и сетълмент между големи корпоративни клиенти. Новият депозитен токен (JPMD) представлява токенизирано вземане към реални доларови депозити в JPMorgan. Той позволява почти мигновени 24/7 преводи, сетълмент на търговски плащания, collateral за репо сделки и други институционални use case-и.

Ключова разлика спрямо класическите стабилни монети е, че депозитните токени са директно вземане към банковия баланс, а не към SPV структура, и потенциално могат да носят лихва. Освен това достъпът до тях е ограничен до напълно KYC-нати институционални клиенти – т.е. това не е продукт за масовия инвеститор.

Контекст

Депозитните токени са естествено продължение на регулаторната промяна в САЩ през 2025 г. След GENIUS Act за стабилните монети и напредъка по CLARITY Act и свързаните с него законопроекти големите банки получиха значително по-ясна рамка как могат да емитират свои дигитални пасиви и да ги използват в плащания и пазарна инфраструктура.

Решението на JPMorgan да използва именно Base – публичен L2, зад който стои Coinbase – е стратегически сигнал. От една страна, банката получава достъп до отворена инфраструктура, която вече е дом за множество DeFi протоколи и токенизирани активи. От друга – изборът на permissioned „кой може да държи токена“ остава при нея. Това е компромисен модел между напълно затворени частни блокчейни и напълно permissionless DeFi.

Защо това е важно

Токенизирането на държавни облигации и пари в брой отдавна е наратив; действията на JPMorgan го превръщат в бизнес реалност. За крипто индустрията това е двуостър меч. От една страна, потвърждава, че блокчейн инфраструктурата е достатъчно надеждна, за да пренася доларови пасиви на най-голямата банка в света. От друга – създава конкурент на частните стабилни монети, особено в сегмента на едри институционални плащания.